Il venture capital italiano accelera mentre il mondo sembra rallentare. I numeri raccontano un ecosistema in fermento, con investimenti in crescita e operazioni cross-border sempre più frequenti, in cui le nostre start-up attraggono anche capitali stranieri. Ma dietro i dati c'è un sistema ancora giovane che si confronta anche con strutture normative, fiscali e contrattuali in evoluzione.
Ne abbiamo parlato in un episodio del nostro podcast #define banking insieme a Nunzia Melaccio, Head of Financial and Banking Regulation di Osborne Clarke e all'avvocato Giuliano Lanzavecchia, Head of Corporate sempre di Osborne Clarke.
AG. Il Venture Capital italiano cresce, mentre il mercato globale dà invece segni di frenata. Che cosa sta accedendo nel nostro paese?
GL. I numeri parlano chiaro: nel 2025 gli investimenti in startup italiane hanno raggiunto oltre 1,7 miliardi di euro in 436 round, il secondo anno migliore di sempre.
Dal 2020, in realtà, il mercato italiano è triplicato ed è stata la crescita migliore tra tutti gli ecosistemi europei.
Noi come Osborne Clarke lo vediamo direttamente. Negli ultimi tre anni abbiamo seguito oltre 600 operazioni di Venture Growth Capital a livello europeo, quindi abbiamo chiaro il polso del mercato.
Come mai questa crescita, mentre il resto dell'Europa frena? Beh, in parte è un effetto punto di partenza basso: quando sei piccolo, ogni passo avanti è un salto.
In realtà, c'è anche un ecosistema che sta maturando con una qualità dei fondatori italiani finalmente riconosciuta fuori confine.
Se guardiamo, infatti, ai settori più attivi nel 2025, troviamo software, DeepTech, Lab Science e smart city; aree dove l'Italia ha competenze scientifiche, tecnologiche rilevanti che il mercato sta iniziando a valorizzare.
E se ne stanno accorgendo anche gli investitori esteri: la partecipazione internazionale ha raggiunto il 46%, rispetto al 24% del 2020. E tutte le operazioni di valore superiore ai 20 milioni hanno visto almeno un investitore straniero.
Cosa cercano in Italia gli investitori stranieri? Talento a un costo ancora competitivo, ricerca universitaria di qualità e deal che in altri mercati non troverebbero più a queste valutazioni.
L'essere un ecosistema giovane ha al tempo stesso un limite e un vantaggio. Un limite, perché mancano ancora strutture societarie e contrattuali pienamente standardizzate e consolidate. Inoltre, sul piano regolatorio, il testo unico startup è rimasto fermo e misure chiave come il credito d'imposta ordinario sugli investimenti sono state sospese.
È un vantaggio perché c'è ancora uno spazio enorme di crescita, le valutazioni sono più ragionevoli rispetto ad altri hub europei e chi entra oggi può ancora contribuire a costruire l'iposistema.
AG. Abbiamo introdotto alcuni temi che hanno a che fare con la normativa, ma c’è un aspetto in particolare che ha avuto un impatto significativo: l’ELTIF 2.0, che ha aperto il Venture Capital anche agli investitori retail. Nella pratica, che cosa cambia per un gestore che vuole strutturare un fondo oggi rispetto a tre anni fa?
NM. Con ELTIF 2.0 siamo passati da un prodotto di nicchia a un prodotto appunto per gli investitori retail, che può finalmente includere anche le strategie del Venture Capital.
La principale novità per il gestore è, sostanzialmente, che può disegnare il prodotto per un pubblico più ampio e questo comporta delle evidenti conseguenze.
Deve disegnare una strategia di investimento che sia comprensibile per il pubblico retail, che sfrutti adeguatamente anche gli spazi di investimento in strumenti più facilmente liquidabili, perché non bisogna dimenticare che l'ELTIF 2.0 vuol dire anche dare la possibilità agli investitori di entrata e uscita nel periodo di durata del prodotto.
E, quindi, avere un disegno di uno strumento che adeguatamente vada a mixare le leve di investimento liquido e illiquido, considerando quelle che sono le caratteristiche dell'investitore finale.
L’investitore oggi, grazie all’ELTIF 2.0, ha la possibilità di accedere anche a uno strumento più sofisticato, anche più rischioso ovviamente, ma che prima non poteva considerare nell'ambito degli investimenti eleggibili, se non a fronte di sottoscrizioni significative.
Ricordo che l’EuVECA che ha la soglia di ingresso più bassa comunque è pari a 100.000 euro, quindi stiamo parlando di uno scenario nuovo sia per il gestore, ma anche per gli investitori.
AG. La normativa europea, dalla MiFID2 alla SFDR spingono verso la trasparenza nelle tematiche ESG. Per il Venture Capital questo comporta una complicazione in più, perché ha a che fare con aziende spesso giovani e poco strutturate. In che cosa si traducono da un lato l’obbligo normativo, dall’altro l’attenzione ai temi ESG legata all’attenzione dell’opinione pubblica e alla reputazione, per chi fa Venture Capital?
NM. Realtà più piccole, magari non pronte in termini di policy e procedure interne, però in questo la tematica della sostenibilità è una opportunità che nasce nel territorio della normativa, ma dà anche un’idea di valore che i team delle società target possono creare per l’investitore.
Quindi, se volessimo immaginare il quadro complessivo tra gestore, distributore e società target, dovremmo considerare un gioco di squadra. Il gestore, che è in grado di incorporare quelli che sono i fattori di sostenibilità nel proprio processo di investimento.
Il distributore, che secondo la MiFID deve andare a raccogliere anche le preferenze di sostenibilità dell’investitore, in modo da suggerire investimenti in linea con i suoi obiettivi di sostenibilità.
Poi, abbiamo la società di Venture Capital, da cui non ci si aspetta un assetto già pienamente conforme alla sostenibilità, ma la collaborazione della società target nell’andare a individuare obiettivi coerenti col suo modello di business. Migliorare le policy, le procedure a supporto della propria governance, così che questo lavoro di squadra funzioni.
Chiaramente è una tematica ancora in sviluppo, tanto che lo stesso legislatore europeo sta puntando a una semplificazione, a beneficio di tutti gli attori.
Tengo però a sottolineare che essere, oggi, allineati ai principi ESG è, per le società target, un modo di creare valore, attrarre capitale e, soprattutto, dare evidenza di una strutturazione del team e del management.
AG. Oggi, un imprenditore che cerca capitali si trova di fronte a strumenti sempre più sofisticati, dai Fondi ELTIF ai veicoli AIF fino ai round con gli investitori istituzionali. Rivolgo questa domanda a entrambi: dalla prospettiva societaria e da quella regolatoria, quali sono le cose che un imprenditore deve assolutamente avere chiare?
GL. Dal punto di vista societario la prima cosa che dico ai fondatori è: “non sottovalutate la struttura”. Concretamente, scegliete fin dall’inizio lo strumento giusto: equity, convertible loan, SAFE, KISS, Warrant; e progettate la struttura societaria pensando già a come scalare, con le giuste classi di quote, un patto parasociale che regga il peso degli investimenti e degli investitori successivi.
Sembra solo burocrazia, ma non lo è affatto: è ciò che fa la differenza tra un round che si chiude in sei settimane e uno che si arena per mesi su questioni che potevano essere risolte dall’inizio.
Seconda cosa: capire il linguaggio degli investitori. Ci sono un sacco di parole, quasi tutte prestate dall’inglese: liquidation preference, anti-dilution, veto e protective provisions, tag along, drag along, vesting, good and bad leaver, ESOP e altre.
Non sono clausole ostili, sono il vocabolario del mercato: un fondatore che le conosce, negozia da una posizione di forza.
Terza cosa: governare la cap table sin dall’inizio. Una cap table disordinata è uno dei principali motivi per cui i round si complicano, oppure saltano. Gli investitori seri guardano anche a quella, non solo al prodotto.
NM. Lato regolatorio, l’imprenditore deve valutare quanto è disposto a dare, in termini di trasparenza, governance, flussi informativi periodici, di accesso anche alla propria progettualità, così come agli impatti che immagina per il proprio modello di business. In modo tale da essere elegibile per un gestore professionale.
Accedere ai capitali di ELTIF, fondi di investimento alternativi, vuol dire sostanzialmente accedere al risparmio.
E il risparmio ha una connotazione privilegiata: deve essere salvaguardato e gestito professionalmente. Tutti i gestori del risparmio che investono in VC non possono trascurare il fatto di muoversi in un ambiente regolamentato, con una struttura di investimento corrispondente alle aspettative delle nostre autorità. Deve, quindi, essere completo e anche severo nelle proprie analisi.
Ci vuole quindi la collaborazione dell’imprenditore per creare questo equilibrio importante che porta alla interlocuzione tra gestore e società target.
AG. Come immaginate il mercato italiano del Venture Capital tra tre anni? Quali obiettivi riuscirà, probabilmente, a raggiungere e quali appaiono, oggi, più sfidanti?
GL. Io sono ottimista, con cautela. Il collo di bottiglia principale resta nel late stage: si vedono molti investimenti di Series A, ma molti meno di Series B, C e successive.
Se guardiamo al 2025, che è stato un ottimo anno, il numero dei Series C è addirittura diminuito. E non c’è stata nessuna quotazione di startup.
Insomma, c’è una complessità nello scenario di exit. Se sblocchiamo questo nodo, e occorrono sia il capitale privato sia un supporto pubblico intelligente, probabilmente tra tre anni potremmo avere un ecosistema finalmente in grado di produrre exit degne di questo nome.
Un obiettivo sicuramente raggiungibile è un mercato strutturalmente sopra i 2 miliardi di euro all'anno.
Mentre la sfida più difficile è fare sì che le aziende italiane non scelgano di spostarsi all’estero prima di raggiungere la maturità. L’Italia, secondo noi, ha talento. Nei settori che seguiamo, dall’intelligenza artificiale all'e-mobility, dalla life science al fintech, vediamo che il livello e la qualità delle startup italiane sono enormemente cresciuti. La domanda è se riusciremo a mantenerle qui.
NM. Tra tre anni, se tutto andrà bene, funzioneranno gli sforzi regolamentari a livello nazionale ed europeo per trasferire capitali dal risparmio privato alle imprese. Allora, potremmo immaginarci un settore del Venture Capital più istituzionalizzato, più strutturato, anche più grande, sicuramente con un numero maggiore di vintage, più capitali domestici e anche una possibilità di guardare a una maggiore collaborazione con gli stage successivi, quindi tipicamente l'accesso al mercato di quotazione o al private equity.
Per quanto riguarda i rischi, sono d’accordo con Giuliano. In particolare, la difficoltà di creare le giuste condizioni per l’exit. Potremmo così trovarci in un contesto con tanti acronimi, da SFDR a MIFID ed ESG, ma con davvero pochi unicorni.
