È indubbio che il consolidamento del Regolamento MiCAR abbia creato fiducia nell’industria bancaria, sia a livello italiano che europeo, per l’allargamento dei propri servizi alle crypto-attività.
Per quanto riguarda l’Italia, Banca Sella ha ottenuto il benestare di Banca d’Italia all’estensione dei servizi di custodia e trasferimento alle crypto-attività. Al momento, dunque, Banca Sella non si propone di offrire servizi di trading, ma solo di custodia e di trasferimento, probabilmente (ma questo lo vedremo nei prossimi mesi quando i servizi saranno pienamente operativi) con un focus su token di moneta elettronica con finalità dunque di pagamento.
Al contempo, alcuni player bancari stanno lavorando con le autorità per l’estensione delle licenze, apparentemente in relazione a modelli più vicini a quelli degli exchange crypto-nativi, quindi con una componente di trading.
Nel panorama europeo, invece, ci sono diverse banche già autorizzate per un range di servizi piuttosto ampio, dalla custodia fino allo scambio e al collocamento. Rimane sullo sfondo la consulenza su crypto-attività, che al momento non sembra un servizio appetibile quanto meno da parte dei soggetti tradizionali.
Nuovi modelli operativi
Parallelamente si registrano interessanti progetti lato emissione di token di moneta elettronica, e in particolare il consorzio Qivalis (di respiro europeo, basato in Olanda ma di cui fanno parte banche di tutta Europa, comprese alcune banche italiane) e il progetto Bancomat (di stampo italiano) che si prefiggono l’obiettivo di emettere token di moneta elettronica agganciati all’Euro per facilitare i pagamenti interbancari e retail.
Questo dimostra come il MiCAR abbia avuto un forte impatto sul segmento dei pagamenti sbloccando nuovi modelli operativi orientati alla rapidità di trasferimento ed efficientamento dei costi.
I nodi interpretativi del regolamento MiCA
Le difficoltà maggiori legate a MiCA derivano dal fatto che i procedimenti autorizzativi siano iniziati e proseguiti in un contesto in cui l’intero impianto regolamentare non era ancora definito.
Durante le discussioni con le autorità di vigilanza si sono succeduti nuovi regolamenti delegati attuativi, nuove linee guida, nuove Q&A, e soprattutto la no-action letter EBA sull’interplay tra MiCA e PSD2, che hanno oggettivamente costretto molti operatori ad adattare o cambiare in corsa i modelli operativi.
Comunque, le maggiori criticità sono state quelle relative al ban di Tether dalle piattaforme europee, che è stato però applicato in modo differente da giurisdizione a giurisdizione, e al regime di doppia licenza MiCA e PSD2 per servizi di trasferimento e custodia di token di moneta elettronica e il mancato coordinamento tra le due normative, poi reso più chiaro solo con le bozze PSD3/PSR pubblicate ad aprile 2026.
Il rischio di arbitraggio normativo
Forse per la prima volta abbiamo assistito ad un position paper tra autorità Europee (Italia, Francia e Austria) in cui si è paventata una maggiore elasticità da parte di alcuni paesi nel rilascio delle autorizzazioni ai sensi di MiCAR, creando con ciò una asimmetria regolamentare rispetto a paesi storicamente considerati più esigenti.
In tale position paper si è dunque invocato l’accentramento dei compiti di vigilanza verso ESMA (l’Autorità Europea dei Mercati Finanziari), proprio allo scopo di mettere fine a possibili arbitraggi normativi e per armonizzare ancora di più i prodotti e servizi nell’area Euro.
Questo invito ha peraltro trovato accoglimento nella recente proposta della Commissione Europea denominata Market Integration and Supervision Package che propone la centralizzazione di alcune competenze su ESMA, inclusi i processi autorizzativi e di vigilanza on-going sui prestatori di servizi su crypto-attività.
La custodia dei cryptoasset e i suoi rischi
Diventa inoltre centrale per le banche il tema della custodia dei cryptoasset. Nell’ecosistema blockchain la custody, ovvero la detenzione delle chiavi private per firmare le transazioni on-chain, è il servizio più importante e cruciale.
La perdita delle chiavi private, salvi particolari meccanismi di recovery, o la compromissione delle stesse determina il rischio di “perdita” delle crypto-attività detenute per conto dei clienti e l’impossibilità di recupero.
Il MiCAR prevede una piena responsabilità del prestatore di servizi per la perdita o compromissione delle crypto-attività detenute per conto dei clienti, salvo che tali eventi non siano determinati da cause di forza maggiore o comunque al di fuori del controllo dell’operatore.
Tale responsabilità e la delicatezza del servizio si sono tradotte, in fase autorizzativa, in rigorosi presidi sulla sicurezza della custodia delle chiavi private, in meccanismi volti a evitare il single point of failure grazie a diverse tecnologie oggi a disposizione (come il Multi Party Computation, ovvero la divisione della chiave privata in più quote custodite da diversi soggetti), e in rigorosi sistemi di monitoraggio e presidio derivanti principalmente dall’impianto normativo di DORA.
Un altro tema molto discusso è quello della custody omnibus, ovvero la custodia di tutti gli asset dei propri clienti in un unico wallet. Questo modello, benché più efficiente sotto il profilo operativo, presenta chiaramente dei rischi sia di sicurezza, poiché la compromissione delle chiavi si risolverebbe nella compromissione di tutto il patrimonio detenuto per conto dei clienti, sia di confusione degli asset tra clienti, rischio quest’ultimo a fronte del quale in sede autorizzativa i meccanismi di riconciliazione off-chain e monitoraggio sono stati particolarmente attenzionati.
Le possibilità dei token di moneta elettronica
Le stablecoin ancorate ad una singola valuta, denominate token di moneta elettronica, sono sicuramente uno dei casi d’uso più interessanti che è scaturito dall’impianto MiCA. Trattasi sostanzialmente di moneta elettronica in forma tokenizzata, che offre vantaggi significativi in termini di rapidità di trasferimento e contenimento dei costi di transazione.
La rapidità di trasferimento è alla base dei vari progetti che sono stati studiati di recente, poiché sia in ambito commerciale sia finanziario avere un pagamento istantaneo, soprattutto in operazioni transfrontaliere, è una vera e propria rivoluzione.
Il massimo potenziale dei token di moneta elettronica deve ancora essere espresso, poiché a oggi non è ancora particolarmente utilizzato come strumento di settlement di transazioni finanziarie e probabilmente non lo sarà fino a quando non troverà pieno sviluppo il segmento degli strumenti finanziari tokenizzati.
Quando si sarà sviluppato finalmente questo mercato, l’utilizzo dei token di moneta elettronica sarà destinato a crescere per realizzare quello che viene chiamato delivery versus payment atomico, ovverosia l’inscindibilità e la contemporaneità tra consegna dello strumento finanziario e relativo pagamento.
La tokenizzazione di asset finanziari e reali
Si sta inoltre registrando una tendenza allo sviluppo di progetti di tokenizzazione di asset reali, quali commodities o beni immobiliari, volti a rendere più liquidi – tramite frazionamento – asset tradizionalmente illiquidi o che richiedono grossi capitali per l’investimento.
Benché, con gli adeguati accorgimenti, la tokenizzazione di asset reali sia fattibile, ci si scontra sovente con limiti normativi, dettati da una assenza di coordinamento legislativo, che spesso costringono a complicare le strutture e rendere quindi meno fruibili queste modalità di investimento. Peraltro, le incertezze sulla sovrapposizione tra ART e asset reali tokenizzati (vedi box, NdR) frenano in alcuni casi lo sviluppo di progetti di tokenizzazione.
Per quanto riguarda la tokenizzazione degli strumenti finanziari, i casi d’uso più interessanti e attuali sono quelli sviluppati nell’ambito del Decreto Fintech, con esempi reali di emissione e trasferimento di strumenti finanziari in forma tokenizzata tramite le piattaforme oggi autorizzate da Consob.
Siamo ancora lontani dal pieno sviluppo di mercati di scambio di strumenti finanziari tokenizzati, che si collocano sotto il regime del DLT Pilot, dal momento che i limiti alla tipologia di strumenti ammissibili e i bassi volumi scambiabili rendono questi modelli poco appetibili a fronte di significativi investimenti in infrastruttura e sicurezza.
Sono attualmente allo studio delle modifiche al DLT Pilot, quali appunto l’estensione degli strumenti ammissibili e l’aumento dei volumi scambiabili, che ci si augura possano fare da volano allo sviluppo di questi modelli operativi.
Lo sguardo al presente: si partirà con i pagamenti
Nell’immediato, il segmento dei pagamenti è uno dei modelli di business legati ai cryptoasset che appaiono realmente sostenibili per banche e fintech. Come visto in precedenza, ci sono progetti basati su token di moneta elettronica già avviati che aspettano unicamente le approvazioni da parte delle competenti autorità di vigilanza per andare a mercato.
Il settore dei pagamenti è sicuramente quello su cui le banche tradizionali, unitamente alle fintech, stanno puntando nell’immediato e che risulta meno complesso e meno rischioso di altri modelli di business più speculativi.
MiCA. Per quale motivo gli ART non decollano in Europa?
Nel framework MiCA, gli ART (Asset-Referenced Token) sembrano, almeno per ora, meno attrattivi rispetto ad altre categorie di cryptoasset.
A oggi non c’è alcun emittente di ART autorizzato in Europa, il che dimostra come questa categoria di crypto-attività, assolutamente centrale nell’impianto normativo di MiCAR, abbia sostanzialmente fallito nel superare la soglia regolamentare.
Le ragioni sono diverse: da un lato la barriera all’ingresso, sotto il profilo autorizzativo, è stata impostata a un livello molto alto. I requisiti per ottenere l’autorizzazione come emittente di ART non differiscono sostanzialmente da quelli previsti per i prestatori di servizi su crypto-attività o per i prestatori di servizi di pagamento, sia in termini di patrimonializzazione, di governance e di procedure interne, rimanendo però sottoposti a rigidi obblighi di impiego delle riserve.
Parallelamente a queste considerazioni, vi è da tenere conto che il risultato perseguito da alcuni ART – ovvero quello di offrire una esposizione ad un paniere di beni sottostanti – può essere raggiunto con strumenti tradizionali (si pensi agli ETP) per la cui emissione non sono previsti rigidi requisiti regolamentari come nel caso degli ART.
Infine, vi sono ancora incertezze relative alla sovrapposizione tra ART e beni reali tokenizzati, che spesso vengono considerati equivalenti ma che non in tutti i casi si equivalgono sotto il profilo classificatorio. Non è un caso che, nell’ambito delle consultazioni in corso per MiCA 2.0, alcuni dei quesiti riguardino proprio il regime autorizzativo degli ART e l’efficacia dell’impianto attuale.
Questo articolo è stato pubblicato sul numero di giugno 2026 di AziendaBanca ed è eccezionalmente disponibile gratuitamente anche sul sito web. Se vuoi ricevere AziendaBanca, puoi abbonarti nel nostro shop.
